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股市不该是宏观经济晴雨表

 

我们分别在1967年买进国家产险公司、1972年买下喜斯糖果、1977年买下水牛城日报、1983年买下内布拉斯加家具中心、1986年买下史考特飞兹,我们都是趁它们难得求售时才得以买进的。当然也因为它们的开价我们认为可以接受。当初在评估每个案子时,我们关心的不是道·琼斯工业指数的走势、美国联邦储备委员会的动向或是总体经济的发展,而是这些公司本身未来的前景。而如果我们觉得这样的方式适用于买下整家公司,那么每当我们决定要透过股市买进一些好公司部分的股权时,为什么就必须采取不一样的做法呢?

——沃伦·巴菲特

【巴菲特现身说法】

巴菲特认为,投资者不准备持有10年的股票不要买。股市不是也不该是宏观经济的晴雨表,所以投资者购买股票的着眼点应该放在该股票本身的发展前景上,而不是宏观经济环境的变化。

巴菲特在伯克希尔公司1994年年报致股东的一封信中说,伯克希尔公司过去买入国家产险公司、喜诗糖果公司、水牛城日报公司、内布拉斯加家具中心、史考特飞兹公司等,根据的都是这些公司的内在价值和未来发展前景,而不是道·琼斯工业指数的走势,或者美国联邦储备委员会的政策动向,甚至也不是美国经济的总体发展趋势。这种考察方式既适合于整体买入某家公司,当然也同样适合于买入该公司的部分股权。

巴菲特为什么会认为股市不是宏观经济的晴雨表呢?要知道,长期以来尤其是在中国,总认为股市起到了反映一个国家乃至世界宏观经济晴雨表作用的。

巴菲特是一个注重实证考察的人,所以这里可以用2001年11月10日美国《财富》杂志发表的巴菲特的一篇文章中的观点来加以论述。在这篇文章中,巴菲特以翔实的历史数据论述了1899年至1998年的100年间美国股市的整体走势和国民生产总值(GNP)走势完全背离的现象。

巴菲特在文章中重申,长期来看股市与美国经济的整体成长性是相关的,过度高估或低估的股票价格肯定会回归于其内在价值。

巴菲特的研究表明,美国股市的长期平均年复合回报率大约为7%左右。不过,如果从某个特定阶段看,由于受利率、投资者预期收益率、心理因素等影响,股市的投资回报率是忽高忽低的。这就是巴菲特经常引用他的老师本杰明·格雷厄姆所说的一句话:“从短期来看,市场是一台投票机;但从长期看,它是一台称重机。”

例如,1964年至1998年间,美国股市的整体走势就与美国国民生产总值的走势完全背离。这个期间一共有34年,其中道·琼斯工业指数在前17年的走势就和后17年完全不同。

从前17年看,1964年末的道·琼斯工业指数为874点,1981年末为875点,17年只增长了1个百分点,几乎可以忽略不计。可是谁都不敢说这17年间的美国经济也是原地踏步的,因为这不是事实。研究表明,在此期间美国的国民生产总值增加了373%。

从后17年看,1981年末的道·琼斯工业指数为875点,而1998年末为9181点,17年间增长了倍,属于典型的大牛市行情。同样毫无疑问,在这期间美国的经济发展绝对没有这么快。研究表明,在此期间美国的国民生产总值增加了177%。

如果把考察期间扩大到整个20世纪,可以看出经常如此。在这100年间,美国的国民生产总值在扣除通货膨胀因素后实际增长了702%。而如果继续把这100年划分为10个10年期来考察,再扣除1929年至1933年的经济大衰退和两次世界大战,美国人均国民生产总值仍然是持续增长的。如果股市能够作为宏观经济晴雨表的话,那么在这10个阶段中,美国股市都应该是不断增长的,但事实根本不是这回事。

例如,1900年的美国人均国民生产总值相当于1996年的4073美元,1920年的这一指标相当于1996年的5444美元,增长了。可是这20年内,道·琼斯工业指数只是从当初的66点增长到72点,增长了9%,年平均增长率只有。1964年至1981年,美国股市中又出现了与此非常相似的一幕。

而在接下来的1920年至1929年9年间,道·琼斯工业指数却从72点一跃而上到了381点,增长了429%。紧接着,1930年至1948年间,道·琼斯工业指数又几乎下跌了一半,1948年末只有177点了,而同期国民生产总值却增长了50%。类似的情形以后又重演过好几次。

股市走势为什么会和宏观经济环境有如此大的反差呢?传统经济学和金融学教科书上都无法对此作出合理解释,因为这不是用宏观经济波动就可以解释清楚的,更与国内生产总值的波动导致股市相应波动的说法相矛盾。

对此巴菲特的解释是,这种反常现象的主要原因在于利率、预期投资收益率、投资者的心理因素在起作用。其中尤其是利率因素最关键,它就像地心吸引力一样吸引着全球所有资产的价值。而用这一学说对照巴菲特所分析的上述各个阶段的股市走势,确实非常吻合。

限于篇幅,关于利率、预期投资收益率、投资者心理因素等内容这里不加展开,本书后面将有详细叙述。

【巴菲特智慧结晶】

巴菲特认为,股市不是宏观经济的晴雨表,实际上它受利率、投资者的预期投资收益率和心理因素的影响更大。所以,投资者在购买股票时更应该考虑的是该股票的微观面,而不是整个宏观经济面。

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